【山证纺服】申洲国际2025年报点评：2025年海外市场收入快速增长，三大核心客户采购份额继续提升

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【事件描述】

元股证券:ygzq.hk

3月30日，公司披露2025年度业绩，2025年，公司实现收入309.94亿元，同比增长8.13%，实现归母净利润58.25亿元，同比下降6.66%，基本每股收益3.88元/股，同比下降6.51%。公司董事会建议派发末期股息每股1.20港元，连同已派发的中期股息每股1.38港元，全年派息率60.9%。

【事件点评】

2025年公司营收实现高单位数增长，业绩下滑主要受到非经营项扰动。营收端，2025年，公司实现收入309.94亿元，同比增长8.13%，预计主要由销量增长带动。业绩端，2025年，公司实现归母净利润58.25亿元，同比下降6.66%。2025年，公司营收增长但业绩下降，主因销售毛利率下降、汇兑损失增加、上年同期资产处置收益高基数。剔除政府补助、汇兑损益、资产处置收益、净利息收入后，预计公司净利润同比低单位数增长。

运动服饰稳健增长，休闲服饰营收占比接近三成。分产品看，2025年，运动服饰、休闲服饰、内衣服饰、其他针织品分别实现收入209.67、84.11、14.03、2.13亿元，同比增长5.9%、16.7%、-2.3%、-3.4%，收入占比分别为67.7%、27.1%、4.5%、0.7%。运动服饰需求稳健增长，主因美国市场及欧洲市场的运动服装订单需求上升；休闲服饰营收快速增长，主因日本市场及其他市场休闲服装需求上升。

中国大陆市场运动服饰需求低迷，海外市场整体快速增长。分市场看，2025年，中国大陆、欧盟、美国、日本、其它区域分别实现收入73.87、62.62、55.83、51.44、66.18亿元，同比增长-8.4%、20.6%、21.0%、6.4%、10.9%，收入占比分别为23.8%、20.2%、18.0%、16.6%、21.4%。中国大陆市场营收规模下降，主因运动服饰需求下降。

公司于核心客户的采购占比进一步提升。分客户看，2025年，优衣库、耐克、阿迪达斯分别实现收入90.80、75.32、64.34亿元，同比增长13.7%、1.8%、28.7%，收入占比分别为29.3%、24.3%、20.8%。公司通过丰富产品供给的多元化，进一步提升核心客户的采购占比。

2025年员工成本增加导致毛利率下滑。盈利能力方面，2025年，公司毛利率同比下滑1.76pct至26.35%，主因员工平均薪资上涨、为客户分担部分美国市场关税、美元兑人民币贬值。期间费用率方面，2025年，公司销售费用率为0.81%，同比下滑0.16pct；管理费用率为6.76%，同比持平；财务费用占收入比重为1.08%，同比下滑0.23pct。叠加汇兑损失增加、资产处置收益减少，综合影响下，2025年，公司归母净利润率同比下滑2.98pct至18.79%。存货方面，截至2025年末，公司存货为67.10亿元，同比下降2.5%，存货周转天数109天，同比下降7天。经营活动现金流方面，2025年，公司经营活动现金流净额为55.49亿元，同比增长5.2%。

【投资建议】

2025年，公司营收规模稳健增长，于前三大客户采购份额进一步提升，彰显公司作为核心制造商的经营韧性。受到柬埔寨新产能爬坡、员工薪资上涨、为客户分担美国市场关税及美元贬值影响，毛利率有所承压。展望2026年，伴随国内市场运动服饰需求企稳、优衣库/阿迪达斯核心客户自身业绩展望乐观、积极拓展新客户及新品类，公司营收有望实现中单位数稳健增长。预计公司2026-2028年每股收益分别为4.00、4.38和4.81元，4月8日收盘价对应公司2026-2028年PE分别为10.8、9.8、9.0倍，维持“买入-A”评级。

【风险提示】

产能扩张不及预期；关税风险；汇率大幅波动；棉花价格大幅波动。

财务数据与估值

资料来源：常闻，山西证券研究所

 财务报表预测和估值数据汇总

资料来源：常闻，山西证券研究所

分析师：王冯

执业登记编码：S0760522030003

分析师：孙萌

执业登记编码：S0760523050001

报告发布日期：2026年4月8日

【分析师承诺】

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